# 十一张银行牌照，83天：加密货币变身银行

> 83天内有11家公司申请OCC信托牌照。该牌照允许做什么、为何GENIUS法案迫使它们如此选择，以及这场整合的代价是什么。

- Source: https://www.steadyrain.xyz/zh/articles/crypto-banking-convergence-occ-charters/
- Publisher: Steady Rain
- Author: 0xYatha
- Published: 2026-09-25T03:47:07.413Z
- Categories: DeFi, History
- Language: zh

## 引言

2025年12月12日,美国货币监理署（OCC）在同一天内向五家机构授予了有条件的国家信托银行牌照批复:Ripple、Circle（以First National Digital Currency Bank的名义申请牌照）、BitGo、Fidelity Digital Assets以及Paxos。其中一些是全新申请,另一些则是由现有州级信托公司转制而来。在随后的十一周里,又有六家机构进入了这份名单。Protego在2021年的批复失效后,于2月初拿到了第二次有条件批复。Stripe旗下稳定币子公司Bridge紧随其后,大约在2月12日获批。摩根士丹利于2月18日以Morgan Stanley Digital Trust National Association的名义提交了申请。Crypto.com在2月23日获得有条件批复,Payoneer在2月24日提交申请,Zerohash则在3月初收官。八十三天内十一家机构申请,而Coinbase和World Liberty Financial的申请仍在审理中。

这一切并非协调行动的结果。没有行业工作组,没有联合声明,也没有共同的法律顾问在背后统一操盘一批联合申请。十一家独立的董事会,资产负债表各不相同,核心业务也各异,却在同一个季度内做出了相同的监管决策。这种模式指向的是某种外部驱动力,而非一时风潮:从2027年起,《GENIUS法案》将把美国境内合规稳定币的发行权限限定给"许可实体"，也就是银行或经批准的非银行机构。

这些机构所申请的牌照,其实际权限比大多数报道暗示的要窄得多。国家信托银行不能吸收消费者存款,也不能以此为主营业务发放贷款。它的业务是保管、托管和管理客户资产。OCC目前已监管大约60家此类机构,合计托管和保管资产接近2万亿美元,而这十一家申请者要加入的,是这个小规模的联邦监管资产托管机构类别,而不是要变成摩根大通。

更值得关注的问题是:当同一批机构既经营交易所、衍生品平台和券商业务,又持有让它们合法发行大家用来结算的美元工具的联邦牌照时,市场结构会发生什么变化。

## 国家信托牌照授权什么,又排除了什么

*[Figure: img1]*

国家信托银行牌照是一种联邦银行牌照,但允许经营的业务范围受到限制。该机构由OCC颁发牌照并进行检查,这一单一的监管关系在全美五十个州均有效。其获准经营的业务是信托公司的运作:保管、托管、资产管理和信托服务。它无权经营一般商业银行业务。吸收消费者存款和以放贷为主业不在牌照范围之内。

这一排除项决定了其经济模式。商业银行靠吸收存款融资,通过放贷赚取利差。信托银行没有这样的利差。它的收入来自保管费、管理费,以及其在特定授权下持有资产所产生的任何收益。这门生意按设计就是高固定成本、高合规负担、操作上高度常规化。同样按设计,它不承担贷款账簿上的信用损失风险。信托银行倒下,是因为操作失误、欺诈或合规体系崩溃,而不是因为一波违约潮。

不吸收存款还带来第二层含义。客户资产在信托银行的保管账户中属于表外资产,是客户的财产,而非银行的负债。这种结构对客户的保护,要强于2022年出问题的那种混同的综合账户安排——当时用户发现自己的债权只是对运营公司的无担保债权。这也意味着这里没有联邦存款保险的问题,因为根本没有受保存款需要覆盖。这里的保护机制是资产隔离和监管,而不是政府兜底。

对稳定币发行方来说,这种匹配是具体的。锚定美元的代币不是存款,发行方也不是拿它去放贷;发行方持有储备资产并履行赎回义务。这些属于保管和管理职能,恰好落在信托牌照的范围内。对BitGo或Fidelity Digital Assets这样的托管机构来说,牌照是把已经在州信托牌照下开展的业务正式化。对支付公司来说,牌照的价值在于能够在联邦监管下持有和转移客户资金,而不必去搭建一套覆盖五十个州的牌照组合。

这种联邦优先的效应意义重大。以货币转账商或州信托公司的身份在全国经营,意味着要维持几十张各自独立的牌照,每一张都有自己的资本要求、检查周期、报告格式和续期日程,而且每一张都可能被某个州的监管机构吊销。一张OCC牌照,用一个检查员取代了这一整套牌照组合。这也把政治风险上移了。持有联邦牌照的机构,不再受制于某个不友好的州银行监管部门,但完全暴露在联邦立场变化的风险之下。

整个申请潮中贯穿着一个警示。有条件批复不等于可以运营。每一家拿到有条件批复的机构,在真正开业前仍要满足资本标准、完成合规体系建设并通过检查。Anchorage Digital Bank仍是唯一一家完成了从有条件批复到全面运营的国家信托银行的机构。现有公开资料并未说明新获牌照的信托银行需要满足的资本和流动性门槛,也没有说明从有条件批复到正式运营通常需要多长时间,而Anchorage只是一个孤例,不能代表整体分布。把十一张牌照都算作已经落地的变化,是夸大了实际发生的情况。

## 为什么"借牌照"这条路走不通了

*[Figure: img2]*

在这波申牌潮之前,标准做法是"借牌照"。需要持有客户资金、接入支付轨道或提供类账户产品的金融科技公司,会与持牌银行合作,由银行提供监管边界,金融科技公司提供产品和客户。发起银行赚取费用,金融科技公司赚取速度。

2023年到2024年间,联邦监管对这类第三方合作关系的审查明显收紧,不少银行因此减少甚至退出了与金融科技公司的合作。在发起行安排下,金融科技公司的监管地位不过是一纸商业合同中的条款。一旦发起行的检查员收紧了对第三方风险管理的预期,发起行就会重新定价或直接终止合作,金融科技公司的产品就此停摆,而监管机构并未针对该公司本身采取任何行动。这家公司手里没有可以捍卫的牌照,没有可以援引的检查记录,在这场终结其业务的程序中也没有任何发言权。

自己持有牌照,则是把这种交易对手风险转变为直接的监管义务。代价是实实在在的:资本金、合规职能、一个要向检查员负责的董事会,以及永久失去了"借牌照"模式最吸引人的那种速度。好处是,公司的经营权此后取决于自身行为,而不是另一家机构的风险偏好。

这解释了为什么这波申牌潮中,包括了一些看不出有明显稳定币野心的公司。Payoneer和Zerohash是支付与结算基础设施业务。对它们来说,申牌与其说是为了应对《GENIUS法案》,不如说是为了再也不用担心某个合作方的合规委员会一句话就收走自己的核心能力。2023到2024年的审查周期给整个行业上了一课,教训是"借来的准入权"靠不住,而八十三天内十一份申请,某种程度上正是这个教训迟来的代价。

## 2027年的截止日期在决定节奏

*[Figure: img3]*

《GENIUS法案》于2025年7月通过,为支付类稳定币设定了联邦标准:1:1储备支持、月度信息披露等要求。其中重构市场结构的条款于2027年生效,将合规稳定币的发行权限定给"许可实体"——即银行以及经批准的非银行机构这一类别。

这样的法定截止日期,不会在时间上均匀地制造牌照需求,而是制造一条排队通道,而这条通道有其前置周期。一家打算在2027年发行合规美元代币的公司,需要从检查、合规体系建设、资本配置、有条件批复、申请准备这条链条往前倒推。如果这一整套流程需要十八到二十四个月,而市场上唯一走完全程的例子只有一家机构,那么理性的申请时点就应该是2025年末或2026年初。十一家董事会各自独立得出了同样的计算结果,恰好就形成了OCC申请记录中出现的那一波扎堆。

排队通道的另一端还存在容量瓶颈。OCC在2025年一年内收到了18家公司的申请,其中多数与区块链相关,而这家机构总共只监管大约60家国家信托银行。单年的申请量相当于现有受监管机构总数的近三分之一,这会拉长检查员的工作负荷,而检查员的产能不是有弹性的。晚提交申请的公司,要和早提交的公司争夺同一批审查资源,这进一步强化了"早提交"的动机,形成了一种与各家自身时间表无关、自我强化的抢跑效应。

法案所说的"经批准的非银行机构"具体指什么,恰恰是公开记录中最语焉不详的部分。现有资料只确认这一类别的存在,是作为银行路径之外的替代选项,但没有详述其具体要求、审批机构或实际可及性。这个信息缺口对评估整波申牌潮至关重要。如果非银行路径最终对中型发行方来说是可行的,那么申牌潮就只是一种代价高昂的偏好选择,而非必需。如果这条路径被证明狭窄或缓慢,那么牌照就是唯一可行的出路,而那些申请卡壳的公司到2027年将面临一个选择:要么退出合规发行业务,要么把自己卖给已经获批的机构。

## 按实际所求为十一家申请者分类

*[Figure: img4]*

这些申请可以归为三类战略目的。资料来源列出了申请机构和获批日期,但没有系统地分类每家公司的主要动机,因此下面的分组是根据每家公司已知的业务线推断而来,而非其明确表态的意图。

发行类是《GENIUS法案》直接推动的一类。以First National Digital Currency Bank名义申请的Circle、Paxos以及Stripe旗下子公司Bridge,都在经营或支持美元代币发行,对它们来说,2027年获得"许可实体"资格是生死攸关的事。Ripple则处于相邻位置,同时涉及发行和结算业务。

托管类是在把已有业务转到联邦监管之下。BitGo和Fidelity Digital Assets此前已在州信托牌照下持有机构客户资产。联邦牌照能整合它们的监管关系,提升它们向机构配置者出售的托管服务的法律质量——对这些配置者而言,"由联邦特许信托银行托管"比"由州持牌信托公司托管"更容易通过采购委员会的审核。

结算与支付类则是在购买摆脱发起行依赖的独立性。Payoneer、Zerohash以及在一定程度上的Crypto.com,都在建立或捍卫其大规模持有和调度客户资金的能力。

摩根士丹利2月18日的申请,不能干净利落地归入以上任何一类,却是这一系列事件中信息量最大的单个数据点。摩根士丹利这种体量的机构,参与数字资产本不需要信托牌照;只有当它打算直接持有客户的数字资产,而不是通过第三方供应商时,才需要牌照。这份申请说明,一家主要老牌机构已经得出结论:牌照正在成为处理这类资产的标配基础设施,就像托管牌照是处理股票资产的标配基础设施一样。同样的解读也适用于Payoneer——一家没有加密原生身份、做跨境支付业务的公司。

因此,这十一家机构的构成在这段时间窗口内发生了转变。潮流始于加密原生公司,收尾于一家大型投行和一家支付公司。这种漂移表明,牌照正在从一种加密合规工具,被重新定价为一种用于在数字轨道上持有客户资产的通用牌照。

## 4月的规则调整,以及条文与监管姿态之间的差异

*[Figure: img5]*

2026年2月27日,OCC提交了对12 CFR 5.20的修订,该修订于3月2日刊登于《联邦公报》,4月1日生效。此次调整将"信托活动"（fiduciary activities）一词替换为"信托公司的运作及与之相关的活动"。

从字面上看,这只是行政层面的文字整理。此前的条文将国家信托牌照与信托活动挂钩,这就留下一个文本上的疑问:纯粹非信托性质的托管——即在简单寄存关系下持有资产,而非在信托委托关系下持有——是否落在授权范围之内。而大多数数字资产托管恰恰是按这种方式构建的。OCC的立场是,此次修订是澄清而非扩权,非信托性质的托管在实践中一直都在牌照权限范围之内。

即便照单全收监管机构的这一说法,这次修订的意义反而更大,而不是更小。如果没有新增任何授权,那么这次修订的价值就在于稳定性。一种依赖某个监管机构对模糊条文的解释而建立的商业模式,可能被后任对同一条文的不同解释推翻,而且无需经过公开征求意见,也无需经过诉讼。而依赖条文本身的商业模式则不会如此。十一家机构即将把资本和多年期的合规项目押注在托管业务上,而这次修订把它们最核心的权限,从一种解释性的立场,变成了白纸黑字的条文。

这一区别为什么重要,在同一份档案中就能看到证据。Protego在2021年拿到了OCC的有条件批复,但未能在牌照失效前满足转正要求。它在2026年2月初拿到的第二次有条件批复,针对的是同类机构,在同一部法规下从事同样的业务。第一次卡住的约束因素,并不是法定条文本身,而是当时转正窗口期内的监管姿态和运营要求。

监管姿态是可逆的。当前这批机构都在朝着运营地位努力,依据的是一种曾在12月同一天批出五张有条件牌照的监管姿态,而当这批机构仍处于检查阶段时,决定这种姿态的可能已经换了一批人。4月的修订把某一项具体权限从这种风险中固化了出来。但它对资本预期、检查力度,以及决定有条件批复能否转正的那些自由裁量判断,并没有任何改变。Protego在2021年的结果说明了这一流程可能在哪里卡住,而公开记录也没有提供OCC信托牌照申请卡壳或撤回的历史基准比例,这使得当前这十一家机构的转正概率仍不明朗。

## 与此同时并行推进的并购路线

*[Figure: img6]*

申牌只是当下同时运作的两种整合机制之一。另一种是资本。

Coinbase以29亿美元收购了衍生品平台Deribit。Kraken以15亿美元收购了期货经纪商NinjaTrader。在截至2025年9月的四个季度里,超过140家有风投背景的加密公司被收购,同比增长59%。2025年美国加密公司获得的风险投资总额同比增长44%,达到79亿美元,尽管交易数量在下降,单笔中位融资额升至500万美元,种子轮估值较2023年水平大约上涨了70%。专注于稳定币的公司在2025年获得的投资超过15亿美元,而2019年这一数字还不到5000万美元。这些数据来自PitchBook和硅谷银行的分析,由CoinDesk在2026年2月报道。

这些数字背后的模式是集中化。交易数量减少、单笔金额增大、入场估值抬高,再加上并购数量上升,共同描绘出资本正向少数几家公司集中,而长尾公司则被吸纳消化的图景。硅谷银行的Anthony Vassallo将2026年定性为加密行业从试点走向嵌入式基础设施的一年,交易所、托管机构、基础设施提供商和券商正在融合成多产品的全栈公司。这一预测应当被视为带有利益立场的判断。硅谷银行与数百家加密公司及其投资方都有业务关系,一个"融合"叙事对这家银行本身有商业上的好处。

不过即便带着这层利益立场去看,这一判断在方向上依然站得住脚,因为牌照和并购通过一个具体机制在相互强化。联邦信托牌照的申请成本高、周期长,而且在监管方一侧的审批容量有限。一旦某家公司拿到了牌照,再把一家被收购的衍生品平台或券商并入集团,成本要远低于该目标公司自己去申请牌照,收购方也就能据此给目标公司定出相应的价格。牌照为最先跑通排队通道的公司创造了一种并购补贴,而12月和2月这一波批复潮,预计将在2026年内加速这条并购路线的推进。

老牌银行则在从相反的方向补齐同一个缺口。摩根大通已表态计划接受比特币和以太坊作为抵押品,并已把JPM Coin扩展到公链上。SoFi提供数字资产的直接交易服务。US Bank通过NYDIG提供托管服务。法国兴业银行推出了欧元稳定币。PNC、花旗和富国银行探讨过联合发行代币的计划。与此同时,2025年第三季度至少有172家上市公司持有比特币,较上一季度增长约40%,合计持有流通供应量的约5%。

两个原本不同的群体正在汇向同一个目的地。加密公司在收购银行牌照和券商,银行与企业则在收购加密敞口和相关能力。这两条轨迹的终点是同一种机构形态:一家受联邦监管、垂直整合的公司,既做交易,又做托管,也做发行和结算。

## 集中化的代价,以及接下来要观察什么

最初反对中介化的论点是:一个结算最终性依赖于少数几家有偿付能力、行为规范的机构的体系,会继承这些机构的失败模式。2022年那一轮周期验证了这一论点——当时的失败案例中,客户资产被混同持有于那些同时扮演交易所、经纪商、托管人和放贷人角色、且各角色之间边界完全没有外部监管的机构里。

这波申牌潮解决了这一批评中的一部分。托管在受联邦监管的信托银行里的资产,是经OCC检查的、隔离的客户财产,而不是对某家运营公司的无担保债权。信托牌照禁止拿客户资产去放贷,而这恰恰是让上一轮周期的失败演变成灾难的那个环节。就2022年摧毁客户资金的这一具体机制而言,持牌结构比它所取代的模式安全得多。

但它留下了另一个漏洞。正在拼凑牌照的这些公司,恰恰也是在拼凑交易所、衍生品平台和券商业务的同一批公司。信托银行子公司与其关联公司之间的监管分离,是由同一批管理层、同一套技术栈、同一个财务职能所维系的法律和运营构造。在检查和正常状况下,这套构造是站得住的。但当某个关联公司正在迅速亏钱时,这套构造是否依然站得住,在这种结构下还没有经过检验。垂直整合把交易对手风险搬进了公司内部的边界之内,这里外部观察很困难,需要倒下的独立实体数量也更少,系统性损害才会显现。

联邦优先原则加剧了这一问题。五十个州的监管体系缓慢、重复、成本高昂,但它们构成了五十个独立的检查节点,也是五十次尽早发现问题的独立机会。把监管统一收归到一个联邦机构,等于同时去掉了重复性和监管的多样性。如果OCC检查得力,市场就会比州级监管拼图更安全。如果OCC漏掉了某个问题,这个问题就会在所有地方同时被漏掉——而它在2025年收到的18份申请,是提交给一个总共只监管大约60家信托银行的机构。

未来两年,有三个可观察的条件将决定最终走向。第一是转正率:这十一家中有多少能像Anchorage一样从有条件批复走到正式运营,又有多少会重蹈Protego在2021年的覆辙。第二是美联储账户准入。OCC牌照是OCC的一项发牌行为,而根据现有资料,我们无法核实它是否自动赋予主账户资格——这一资格是单独认定的。如果没有主账户,持牌信托银行仍需通过代理行才能接入支付系统,这实质上是重建了这些公司耗费大量资本才摆脱的那种对发起行的依赖。第三是《GENIUS法案》下"经批准的非银行机构"的具体定义。如果这条路径是可行的,那么牌照就只是一种偏好选择。如果不可行,那么每一家未能在2027年前完成转正的发行方,都会成为已完成转正机构的并购目标,从而加速上文所述的集中化进程。